证券市净率高说明什么 高估值背后藏着机会还是风险

市净率到底在比什么

先把这个指标拆开看。市净率就是股价除以每股净资产，翻译成大白话：你花多少钱买公司账面上的一块钱资产。市净率等于1，意味着你按净资产原价买；市净率等于5，意味着你花5块钱买账面1块钱的东西。

证券市净率高，第一层含义就是市场给这家公司的净资产标了高价。资产本身没变，变的是买卖双方愿意出的价。这个溢价从哪来，才是真正要搞明白的事。

高市净率的第一种解释 市场在给盈利能力投票

净资产只是会计账面上的数字，同样一块钱净资产，有的公司一年能赚两毛，有的公司一年只赚两分。赚钱能力差十倍，市场给的定价自然差很多。

净资产收益率高的公司，市净率高是正常现象。市场看的不是资产本身，而是资产能生出多少利润。一家券商如果净资产收益率常年稳定在15%以上，市净率给到2倍甚至3倍，逻辑上是站得住的。反过来，净资产收益率只有3%的公司，市净率超过1.5倍就值得警惕。

这里有个容易踩的坑：很多人看到市净率高就喊贵，看到市净率低就喊便宜。低市净率也可能是资产质量有问题，账面上的净资产看着多，实际能变现的没多少。高市净率也可能对应着极强的盈利能力，贵有贵的道理。

第二种解释 成长预期已经打进了价格

证券行业市净率高，有时候跟当前赚多少钱关系不大，跟市场相信它未来能赚多少钱关系很大。

券商股在牛市启动阶段市净率快速抬升，不是因为净资产突然变多了，而是市场预期交易量放大、投行业务放量、自营盘收益增厚。这些预期还没体现在当期利润里，先体现在估值里了。

期货公司也是类似的逻辑。商品市场波动率抬升的时候，期货公司经纪业务和风险管理子公司业务量都会上来，市场会提前给估值。这种高市净率本质上是预付款，买的是未来的利润增长。

问题在于预期这东西会变。一旦交易量回落或者监管政策收紧，估值收缩的速度会比利润下滑的速度更快。高市净率买入的人，亏钱往往不是亏在利润下滑上，是亏在估值回归上。

第三种解释 周期顶部的估值陷阱

证券行业有很强的周期性，市净率在周期不同位置的含义完全不一样。

周期底部的时候，券商盈利差，净资产收益率低，市净率往往也低。这时候低市净率反而是机会，因为资产还在，盈利总会回来。周期顶部的时候，盈利爆棚，净资产收益率飙升，市净率也被推到高位。这时候高市净率是危险信号，因为盈利不可持续，净资产收益率会回落，估值也跟着杀。

期货市场里做多波动率的交易员对这套逻辑很熟悉。波动率高位的时候买入期权贵得要命，因为隐含波动率已经把未来很大的波动预期打进去了。券商股高市净率也是同样的道理，市场已经把未来几年的好光景提前定价了。

判断周期位置有个粗糙但好用的办法：看市净率的绝对水平和历史分位。市净率处在过去五年的80%分位以上，同时净资产收益率也在历史高位，这两个条件同时满足的时候，高市净率大概率是周期顶部的信号。

高市净率背后要盯紧净资产质量

市净率的分母是净资产，净资产本身的质量比数值大小更重要。

券商和期货公司的净资产里，金融资产占比很高。自营持仓的公允价值变动、衍生品合约的估值、融出资金的减值准备，这些东西在报表上都是净资产的一部分，但变现能力和账面价值之间可能有差距。

市场好的时候这些资产估值高，净资产膨胀，市净率看起来不高。市场一转差，金融资产公允价值缩水，净资产跟着缩，市净率反而被动抬升。这时候的高市净率不是市场看好，是分母缩水造成的假象。

看证券股市净率的时候，顺手翻一下净资产构成。自营固收类资产占比高还是权益类占比高，信用业务减值准备计提充分不充分，衍生品名义本金规模有多大。这些细节决定了净资产这块基石牢不牢。

拿市净率做决策的正确姿势

单看一个市净率数字做买卖决策，跟抛硬币区别不大。

市净率要和净资产收益率放一起看。高市净率对应高净资产收益率，逻辑自洽；高市净率对应低净资产收益率，纯属讲故事。

市净率要和历史分位放一起看。同样的2倍市净率，在历史低位区是机会，在历史高位区是风险。

市净率要和周期位置放一起看。证券行业强周期属性决定了估值波动极大，用周期思维替代线性思维，才不会被高市净率或者低市净率带偏。

期货交易里有句话叫价格是围绕价值波动的，市净率衡量的是价格相对于账面价值偏离了多少。偏离本身不可怕，可怕的是不知道偏离的原因。搞清楚高市净率是盈利能力溢价、成长预期溢价还是周期顶部溢价，才算是真正看懂了证券股的估值。